Еженедельные аналитические обзоры

На прошлой неделе игроков не смущали ни рост заболеваемости дельта-штаммом коронавируса, ни локальные ограничения в Китае, ни предстоящий симпозиум глав центробанков в Джексон-хоуле. Росту американских индексов ничего не мешало. Однако чем ближе конец месяца, тем больше шансов на начало хотя бы «оздоравливающей» коррекции по S&P500 и Nasdaq100. Вполне вероятно в конце месяца мы узнаем решение ФРС о сворачивании стимулов. Рынок облигаций США похож сейчас на пружину, которая только натягивается. Есть все шансы, что к концу года мы увидим рост доходностей трежерей. В этой ситуации необходимо иметь достаточно запасов кэша, чтобы чувствовать себя безопасно. Поэтому мы не рекомендуем в текущей ситуации, когда на рынках эйфория, держать 100% или даже больше капитала в акциях.

Отечественный рынок продолжает восходящее движение также несмотря ни на что. Даже падающая нефть не мешает тяжеловесам индекса расти. Рост цен на газ в Европе сейчас выглядит аномальным. Бенефициарами этого праздника выступают Новатэк и Газпром, которые в данный момент зарабатывают рекордные прибыли. Также прекрасно себя чувствуют крупнейшие банки – Сбер и ВТБ. По итогам года мы также ожидаем рекордных прибылей. Всё это даёт предпосылки для обновления исторических максимумов по индексам и для укрепления рубля.

На прошлой неделе мы закрыли инвестиционную идею по акциям Белуга. Доход составил 40% за 18 дней. Идея заключалась в переоценке акций за счет кратного роста бизнеса в среднесрочной перспективе, а также фундаментальной недооценке по мультипликаторам. Однако реализации поспособствовал технический фактор, а также активное освещение компании в соцсетях. Такие идеи довольно редки, поэтому если вы прокатились даже вместе с нами, не стоит рассчитывать, что так будет каждый месяц. Рынок более умный, чем вам может показаться. С остальными инвестидеями можно ознакомиться ниже.

 

 

ВТБ

ВТБ – банк №2 в РФ. В прошлом году банк был вынужден создавать большие резервы на фоне пандемии, что вызвало падение чистой прибыли и котировок. Из-за нехватки капитала банк не смог заплатить 50% чистой прибыли на дивиденды за 2019 год. Однако сейчас мы видим, что ситуация меняется.

Положительные факторы инвестиционной идеи:

• Крупнейший системообразующий банк
• Рост чистых процентных доходов более чем на 20% и рост кредитного портфеля на 15%
• Рост комиссионного дохода более чем на 40%
• Снижение расходов по резервам по обесценению кредитных активов
• Высокие ожидания менеджмента по чистой прибыли по итогам 2021 и 2022 года
• Дисконт по мультипликаторам, даже с учетом привилегированных акций
• Высокая ожидаемая дивидендная доходность

Негативные факторы и риски:

• Качество активов ВТБ хуже, чем у Сбера, что выражается в большей стоимости риска (на 50-60 б.п. выше) и в случае кризиса или новых локдаунов банк будет менее устойчив
• Хроническое недоверие к менеджменту и правлению ВТБ у рынка
• Риск недостаточности капитала и, как следствие, снижение нормы выплат дивидендов

Основная идея: сильный дисконт по форвардным мультипликаторам из-за роста прибыли и выплата дивидендов за 2021 год в размере 0,0063 рубля (13% дивдоходность)

Сегежа Групп

Segezha Group – один из крупнейших российских вертикально-интегрированных лесопромышленных холдингов с полным циклом лесозаготовки и глубокой переработки древесины. В состав холдинга входят российские и европейские предприятия лесной, деревообрабатывающей и целлюлозно-бумажной промышленности.

Основной доход компания получает с производства бумаги и бумажной упаковки (более 57%), пиломатериалы занимают почти четверть дохода, остальную часть компания получает с производства фанеры и клееных деревянных конструкций. Компания продает более чем в 180 стран мира и имеет более 70% валютной выручки, что делает её стойкой к ослаблению рубля. Также Сегежа имеет самообеспеченность сырьём на 70%, что делает её устойчивой к волатильности цен на сырьё. Компания вертикально-интегрирована, что является следствием правильного выполнения стратегии менеджментом.

За последние 5 лет компания существенно нарастила объемы производства. Средний годовой прирост производства мешочной бумаги составил 14%, фанеры 19%, а пиломатериалов более 7%. В дорожной карте компании стоит запуск заводов по производству фанеры, крафтовой бумаги и различных бумажных мешков в 2022-2023 годах. Это создает прочную основу для дальнейшего роста выручки и прибыли. К 2023 году согласно стратегии компания должна удвоить выручку и практически утроить показатель OIBDA по сравнению с 2020 годом. Таким образом, предполагается, что компания будет расти темпами более 20% в год. Ставка в этой компании, по нашему мнению, должна быть именно на рост. Более того, мы видим, что на мировых рынках сейчас есть большой спрос на древесину и пиломатериалы, что должно привести к росту цен на продукцию Сегежа Групп, а значит большему доходу в 2021 году.

Недавно Совет директоров Сегежа Групп утвердил новую дивидендную политику. Менеджмент компании планирует выплачивать не менее 3 млрд. рублей на дивиденды, но и не более 5,5 млрд. в 2021-2023 годах. По нашим оценкам, дивидендная доходность будет около 4-5%.

Справедливую оценку компании мы находим по методу мультипликаторов. По нашему мнению, при среднерыночной оценке похожих компаний по EV/OIBDA 2021п 7,5х, акции Сегежи должны стоить 10,2 рубля. 

Что нам нравится в Сегежа Групп?

1.       Рост производства и улучшение операционной эффективности, которые к 2023 году должны привести к удвоению выручки и утроению OIBDA.

2.       Высокая доля валютной выручки, что особенно позитивно в свете регулярной девальвации рубля.

3.       Высокая самообеспеченность сырьём, что защищает от волатильности цен и даёт большую маржу при росте цен на конечную продукцию.

4.       Хорошие текущие финансовые показатели, грамотная политика менеджмента и мажоритарного акционера АФК Системы

X5 Retail Group

X5 Retail Group – это лидер продуктового ритейла в РФ. Компания занимает долю рынка в 12% и имеет оборот в почти 2 трлн рублей в год. Пандемия подтвердила защитный статус компании, т.к. несмотря на локдаун крупные продуктовые ритейлеры во главе с X5 смогли нарастить выручку и не растерять сопоставимые продажи. Рост продуктовой инфляции также способствует росту оборота компании. 

На X5 мы смотрим в первую очередь как на историю роста. Компания за предыдущие 10 лет существенно нарастила бизнес и продолжает его увеличивать двузначными темпами. Этому способствует как рост торговых площадей с успешным форматом «магазинов у дома», так и рост LFL-продаж благодаря высокому ценностному предложению.

Недавно компания представила свою стратегию развития до 2023 года, в которой были озвучены финансовые цели. X5 планирует наращивать выручку темпами более 10% и сохранять уровень маржинальности по EBITDA выше 7%. 

Для реализации этого плана компания делает следующее:

1. Развитие жестких дискаунтеров «Чижик» - формата магазинов, который набирает популярность.

2. Переориентирование гипермаркетов «Карусель» в супермаркеты «Перекресток» и закрытие части магазинов ввиду тенденции на отток трафика из крупноформатных магазинов.

3. Развитие онлайн-маркетплейса «Перекресток Впрок» и его последующее IPO.

4. Открытие обновленных магазинов «Пятерочка» и «Перекресток» с улучшенным ассортиментом с приоритетом на готовую и свежую продукцию.

5. Проведение цифровой трансформации, способствующей росту рентабельности.

Мы считаем, что компания успешно достигнет заявленных целей, т.к. они довольно консервативны. Также мы ожидаем определенную переоценку компании из-за IPO онлайн-маркетплейса, которое может состояться уже в 2022 году. Наша целевая цена на 2021 год – 3250 рублей, что соответствует прогнозному мультипликатору EV/EBITDA 2021 6,6х.

Mail Ru Group

Mail Ru Group – это одна из двух главных интернет-компаний в РФ. Mail Ru Group (далее MRG) работает уже более 20 лет и более 10 лет торгуется на биржах. В прошлом году гдр компании получили листинг на МосБирже. По итогам ноябрьского пересмотра бумаги MRG вошли в Индекс MSCI Russia.

Бизнес MRG можно разделить на несколько сегментов: интернет-реклама, игры, платные услуги в соцсетях и сегмент экспериментов. Ядро бизнеса – это социальные сети Вконтакте и Одноклассники. Вокруг них строится экосистема MRG, в которую входят доставка еды, такси, онлайн-школы, доски объявлений, медиасервисы и прочее. Доля рекламной выручки на 2019 год составляла 42%.

Отчет за 2 кв. 2021 был на уровне наших ожиданий. Выручка выросла на 18%. Рынок рекламы восстановился до докризисных уровней и смог показать рост, а сегмент игр характеризуется сохранением стабильных результатов после высокой базы прошлого года. Также быстро развиваются образовательные площадки Skillbox и GeekBrain. Менеджмент прогнозирует рост по году ориентировочно на 20%.

EBITDA незначительно снизилась, однако мы уже наблюдаем разворот маржинальности. Рынок сейчас обращает внимание именно на это. Второй квартал является последним кварталом, когда в Mail ru были большие инвестиции в маркетинг и персонал. Напомним, что тут такая же ситуация как в Яндексе: в IT-компаниях инвестиции в основном идут через операционные расходы, а не через капитальные, т.к. это непроизводственные компании. Поэтому и относиться к падению маржинальности нужно как к инвестициям в будущий рост. Менеджмент заверяет, что в следующих кварталах нас ждет рост маржинальности по всем фронтам, поскольку повышенные инвестиции уже сделаны.

Юнипро

Идею по Юнипро мы выпустили ещё в начале прошлого года. Её суть заключалась в вводе энергоблока БГРЭС в 2020 году (уже несколько раз переносили), повышении дивидендных выплат и выравнивании доходности к 8% вследствие переоценки акций.

Ключевой момент в Юнипро – это ввод в эксплуатацию третьего энергоблока Березовской ГРЭС. Блок был наконец-то введен в эксплуатацию в мае 2021 года. Менеджмент пообещал, что в конце года во втором полугодии (в декабре) будет выплата в размере 12 млрд. рублей на дивиденды, в пересчете на акцию составляет 0,19 рубля (6,7% полугодовой доходности). Мы ожидаем, что бумаги достаточно быстро закроют нынешний дивидендный гэп и уйдут выше 3 рублей за штуку. Суммарная выплата за год составит 0,317 рубля на акцию, дивдоходность 11,3%. В следующем году выплаты также должны составить 0,317 рублей на акцию.

Мы считаем, что в целом компания должна действовать по плану, и можно уже сейчас покупать акции, делая ставку на переоценку стоимости акций. Мы оцениваем потенциал роста акций Юнипро на 20-30% от текущих уровней.